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宜信财富看宏观:短期扰动因素,加深经济回落幅度——7月中国经济金融数据点评

 

作者 | 闫星月

本报告发表于:2021年08月17日


观点摘要


国家统计局周一公布了中国7月份主要经济数据,数据呈现全面回落之势。今年以来在经济修复不平衡的背景下,极端天气、地区散点疫情反弹成为加深经济回落的主要因素。不过我们依然能看到部分亮点数据,新产业、制造业以及线上实物消费依旧呈现持续修复态势。下半年为确保经济的平稳运行,在政策空间充足的情况下,货币与财政政策将聚焦跨周期调节。


上半年经济经历高速修复期之后,7月经济增速趋缓。7月宏观经济无论从先行性、总量性还是结构性均呈现全面放缓态势,发展不均衡的形势依旧严峻。海外疫情再度反弹指向未来外部需求的放缓,内部受极端天气影响以及限产取电、保供稳价等政策下,工业生产放缓至疫情前均值水平。产业链因CPI-PPI剪刀差的持续扩大,上下游企业裂痕未有明显好转。与此同时疫情所引发的“疤痕效应“导致消费内生动能不足:散点疫情反弹令居民消费信心下降,可选消费进一步下滑,而线上实物消费则得到支撑。投资方面,除季节性因素外,洪涝灾害的影响导致项目施工进程放缓,政府债券发行下降;同时地产受政策严监管影响,销售面积和土地购置持续下行,令房企资金趋紧;制造业虽持续改善,独挑投资大梁,但独木难支。


当前三季度已行至一半,经济所呈现的问题也较明了:不仅面临均衡、稳定和构建新发展方式的压力,还受到海外发达经济体货币政策趋向正常化的影响。国内7月份极端天气和地区散点疫情反弹对经济造成的短期冲击因素,预计后期逐步缓解,生产和投资有望小幅改善,紧张的行业供应链和高通胀水平在保供稳价的政策指导下将得到好转,经济结构得到进一步优化,但消费由于是受到新冠疫情的内生性冲击,预计在2022年才可能恢复至疫情前水平。整体来看,中国经济经济下半年上行动能或不及上半年表现。不过在低基数因素和下半年政策护航的影响下,全年经济增速将保持较高水平,但超预期增长将面临一定压力。


结合以上因素,预计下半年当季同比增速平均达5.1%,全年经济同比增速下调至8.5%,前期预测8.8%。


对于后期的政策,我们认为货币和财政政策更加注重跨周期供求平衡。7月30日中央政治局会议强调做好宏观跨周期调节,保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性,统筹做好今明两年宏观政策衔接。预计后期货币政策将对重点领域实施结构性政策扶持,通过与新发展阶段相适应,坚持稳字当头,保持市场流动性的合理充裕,运用结构性货币政策工具,助力经济的绿色转型和碳达峰、碳中和目标的实现。财政政策方面,在经济面临压力下,财政后置将实现对逆周期调节和跨周期设计的统一结合,促进经济运行在合理稳定区间。


1-7月份中国经济总览

图表1:2021年上半年中国宏观经济总览(2020年-2021年两年平均增速)

备注:两年平均增速是指以2019年相应同期数为基数,采用几何平均的方法计算的增速

数据来源:Wind,宜信财富


数据细节如下:


7月工业生产回落至均值水平,新产业仍为主要拉动力


中国1-7月份,规模以上工业增加值同比增长14.4%,两年平均增长6.7%。7月份规模以上工业增加值同比6.4%,前值8.3%,高于2019年、2020年同期增速,两年平均增长5.6%。从环比看,工业增加值季调后环比增长0.3%,较5-6月的0.53%、0.56%明显走弱。


散点疫情、洪涝灾害等不利因素令7月工业增加值动能回落。7月之后工业增加值环比增速呈现明显回落,单月增速低至2020年3月以来新低。不过从当月同比两年平均增速对比2016-2019年五年平均增速来看,仍略高于过去五年均值水平,显示工业生产总体延续恢复态势。分三大类别来看,采矿业增加值同比增长0.6%,两年平均增长-1.01%;制造业同比增长6.2%,两年平均增长6.1%;电力、热力、燃气及水生产和供应业增长13.2%,两年平均增长7.3%。三大类别中采矿业出现了明显下降,主要与国家对大宗商品采取的“保供稳价”政策有关,其余两大行业均较前值有所回落,但均略高于五年平均水平。通过企业类型来看,国有以及外商投资企业保持了持续回升态势,但私营和股份制企业均较前值呈现明显回落,反映了经济不平衡情况下,中小企业生产面临的较大压力。


新产业为工业生产的主要动力。从行业角度来看,7月份,41个大类行业中,有39个行业保持同比增长,行业增长面达95%,较6月份有所好转。从已公布的17个大类行业数据来看,两年平均增速超两位数的有4个。其中新动能行业增势持续强劲,高技术制造业同比增长15.6%,两年平均增长12.66%,为有数据以来第三高水平,装备制造业同比增长6.4%,两年平均增长9.65%,均快于全部规模以上工业整体增速。从产品看,新兴产品产量保持较快增长,工业机器人、智能手表、服务机器人同比分别增长42.3%、32.0%、18.4%。7月份,规模以上工业出口交货值同比增长11%,两年平均增长6.2%,较前值回落,系海外需求降温与国内极端天气影响。


展望:预计下半年经济结构不平衡态势将有好转,整体工业生产保持较高景气度,受海内外需求上升和国内制造业升级的影响,新动能、消费品和出口产业将维持高增态势;同时因保供稳价政策的发挥,将利于产业链上下游协同发展,小微企业、下游企业经营困难逐步化解。


7月份固定资产投资回落,投资结构继续优化


2021年1-7月份,全国固定资产投资(不含农户)同比增长10.3%;以2019年1-7月份为基期,两年平均增速为4.3%,比上半年回落0.1个百分点;7月份环比增长0.18%,较6月份有所回落。从三大类投资来看房地产、制造业和基建(不含电力)投资累计同比分别为12.7%、17.3%和4.6%,两年平均增长分别为7.95%、2.63%和1.76%。


7月份,固定资产投资两年平均增长4.3%,较前值回落,部分受季度性因素,总体来看投资规模延续稳定恢复态势,投资结构继续优化。从三大产业来看,1-7月第一产业、第二产业和第三产业累计同比增长分别为21.8%、114.4%和8.2%,两年平均增速分别为14.53%、2.92%和4.43%,其中第一产业较前值有进一步回升,其余两大产业均呈现不同程度回落态势。其中其中高技术制造业和高技术服务业投资同比分别增长27.1%、8.8%。除此之外民间投资增速亦维持在高速增长态势,1-7月份民间投资两年平均增长3.41%,反映了市场活力的加快。总体显示出投资结构的持续优化。


具体三大类别投资来看:


§ 地产销售和土地市场降温为房地产开发投资的主要因素。1-7月全国房地产开发投资累计同比为15%,房地产开发投资增速连续13个月正增长,两年平均增速达7.95%,低于前值8.25%;当月同比增速大幅下行至1.37%,前值5.93%,为连续六个月下降。


土地市场降温。7月46城市土地成交面积同比继续下行至-6.05%,为连续两个月负增长且降幅加深,两年平均增速为3.34%,百城土地溢价率亦下行至10.62%,为今年以来次低,本年购置土地面积累积同比下降至-9.3%,为连续三个月负增长,创2020年5月以来次低,两年平均增速为-5.24%。


地产销售回落,新开工仍有一定的下行空间。从房地产相关指标来看,1-7月房屋新开工面积、施工面积、竣工面积和商品房销售增速分别为-0.9%、9.0%、25.7%和21.5%,两年平均增长分别为-2.72%、5.96%、5.83%和6.98%,四项指标较前值全面回落,尤其是新开工面积转为负增长,为今年以来最低水平。从当前数据表现来看,销售面积两年平均增速已连续两个月下行,为房企获得稳定资金来源产生干扰,预计新开工仍有一定下行空间,不过当前竣工面临仍处于相对高位,或对后期建筑安装费用的增加有所支撑,在地产销售回落的情况下,将平滑化房地产市场的波动。


展望:地产投资面临较大的下行压力,主要源于政策对房地产调控的影响,但同时也受到低库存和房企相对稳定现金流的支撑,整体或显韧性。


§ 洪涝灾害导致基建投资增速显著下滑。1-7月份基建投资(不含电力)累计同比增长4.6%,较2019年增长3.55%,两年平均增长1.76%,低于前值。对于含电力基建投资累计同比增长4.19%,较2019年增长5.38%,两年平均增长2.69%,显示电力、热力、燃气及水的生产和供应业(公用事业)对基建的提振较为明显。从当月数据表现来看,7月基建投资大幅回落,主要系多地爆发洪涝灾害,导致建安投资施工进度有所放缓,地方政府新增债券也较6月份明显下降,发行量为4033亿元,较6月发行减少逾1300亿元,资金要素的下降,以及施工进度的放缓,导致基建投资显著下滑。展望:下半年经济下行压力较大,跨周期操作的执行有望令财政支出发力,从而实现基建投资的逆周期属性,起到稳定经济增长的作用。

§ 制造业投资保持良好增速。1-7月制造业投资累计同比增速为17.3%,两年平均增长为3.1%,比上半年加快1.1个百分点,在1-5月份由负转正后连续加快。7月制造业同比增长9.12%,两年平均增长3.0%,较前值下降。从当月数据对固定资产投资的拉动率来看,已连续五个月成为主要动力。从公布的29个行业分项来看,其中14个行业实现了两年平均正增长,1-6月的全行业数据中显示仍有一多半行业未恢复至2019年水平,其中医药制造业和计算机、通信行业、仪器仪表、黑色冶炼、石油煤炭加工等五个行业两年平均增长较快,增速均超10%,前两者较前值明显回升,反映了海外部分国家疫情的严峻加大了医药制造业和线上办公的需求。展望:目前多数行业未恢复至疫情前期水平,上行空间较高;下半年随着国内制造业产能利用率的回升以及资本开支的扩大,将利于制造业投资投资回升至疫情前期水平。


7月因极端天气及地区散点疫情影响,可选消费回落明显,但线上实物消费进一步修复


1-7月份,社会消费品零售总额246829亿元,同比增长20.7%,两年平均增速为4.3%。其中,除汽车以外的消费品零售额221631亿元,增长20.2%。7月份,社会消费品零售总额34925亿元,同比增长8.5%;比2019年7月份增长7.2%,两年平均增速为3.6%。其中,除汽车以外的消费品零售额31578亿元,增长9.7%。扣除价格因素, 7月份社会消费品零售总额实际增长6.4%。


受极端天气以及散点疫情影响,可选消费增速回落明显。7月份因国内多地受到洪涝灾害的影响,导致受灾地区居民的生产生活受到严重影响,同时散点疫情在7月中旬之后呈现扩散态势,亦对居民消费产生影响。1-7月份限额以上企业商品零售增速为23.6%,较2019年增长12.97%,两年平均增速6.29%,略低于前值,已恢复至疫情前水平。从影响限额以上的17个行业消费来看均转为正增长,其中仅石油制品、家用电器较前值有所好转,其余均有不同程度回落,整体房地产后周期两年平均增长由前值的5.62%下降至5.26%,对应了地产投资景气的回落。从当月数据来看,可选消费品两年平均增速相对必选消费品回落幅度较大,对整体消费的拉动率由前值8.05%下降至4.67%,而耐用品因其弹性较小,拉动率较前值仅小幅下降。可选消费中的主要拖累项来自汽车和通迅器材类。


实物消费(线上)进一步修复。1-7月实物商品网上零售额累计同比增长17.6%,较2019年增长36.06%,两年平均增长16.65%,网上商品和服务零售额累计同比增长21.9%,较2019年增长32.87%,两年平均增长15.27%,两者均较前值提速,显示受散点疫情的影响进一步刺激了网上消费行为。相对于线上消费的持续提速,线下消费修复仍较缓慢,餐饮收入和商品零售当月同比增长分别为14.3%和7.8%,两年平均增速为0.86%和3.93%,均较前值回落。我们认为在本身疫情后周期对线下消费仍有约束的情况下,散点疫情的反弹会进一步压制消费增长,且在不确定性上升的情况下,居民就业不稳定性,导致收入不稳定、消费支出低迷,将令整体消费修复缓慢。


展望:随着散点疫情的反弹,中国疫苗接种进一步加快。在后期疫苗接种覆盖率持续上升的背景下,线下消费限制将基本解除,旅游、影院、餐饮服务类消费将得到较大改善。且随着就业缺口的补足,不确定性因素降低,居民收入水平和消费信心均将得到提高,预防性储蓄需求降低,利于消费的持续改善。预计农村消费将被扩大,有利于家电、汽车消费,同时城镇消费将被进一步深度挖掘,有利于服务消费的提升。但由于疫情疤痕性影响,今年难以恢复至疫情前夕水平。


7月进出口数据受海内外因素表现不及预期


按美元计价,中国7月进口同比增长28.1%,前值为36.7%;出口同比增长19.3%,前值为32.2%,Bloomberg一致预期分别为33.6%和20%,贸易顺差扩大至565.9亿美元。数据表现不及预期和前值,主要受到海内外共同因素影响。


7月份海外需求降温与国内极端天气影响共同拖累出口增速。虽然1-7月出口同比增长35.2%,维持较高水平,且连续14个月正增长,但从当前数据表现来看,7月出口两年平均增速达12.88%,较前值15.08%明显下降。一方面7月全球综合PMI下降至55.7%,为今年4月以来新低,经济修复自高位放缓,欧元区、美国和英国制造业PMI均呈回落态势,其中美国自6月开始商品消费逐步向服务消费转移,同时东盟国家和日本因疫情影响,拖累了中国出口。7月份美国和东盟对中国出口的贡献率由前值的15.46%和21.93%分别大幅下降至12.79%和11.02%。另一方面,国内受到台风因素影响,导致多地区发生洪涝灾害,沿海港口封港,对出口产生较大的短期负面影响。


因极端天气及部分地区疫情影响,国内需求偏弱,同时大宗商品价格趋弱,整体令进口数据不及预期。7月进口增速为28.1%,两年复合增速为12.76%,较前值大幅回落近6个百分点。主要因国内极端天气影响,同时全国近17个省份及直辖市疫情再次反复对国内需求产生抑制。除此之外,大宗商品价格趋弱令价格支撑因素降低,进口数量也普遍呈现下行态势,尤其是相关有色金属,从而对整体进口产生拖累。


展望:下半年出口增速虽受益海外需求上升,但在全球份额下降和高基数影响下,同比增速难以维持较高水平。不过短期内因变异毒株的影响,导致海内外疫情再度反弹,若中国能得到较好的控制,在不影响生产活动的情况下,出口替代效应将部分抵消海外需求下降的负面影响,出口增速短期内仍能维持可观水平。


7月CPI-PPI剪刀差扩大,显示经济不平衡性问题加剧


中国7月CPI同比增长1.0%,预期0.8%,前值1.1%;PPI同比9%,预期8.8%,前值8.8%。环比角度来看,CPI环比上涨0.3%,PPI环比增加0.5%。CPI-PPI剪刀差负向扩大至-8%,创历史新高,显示经济总需求修复不均衡。


核心CPI快速修复显示服务消费改善。7月CPI同比虽不及预期和前值,但核心CPI呈现快速修复,创2020年2月以来新高,CPI环比为连续五个月以来首次正增长,显示CPI内部结构有所好转。CPI当月同比下降,依然受食品价格的拖累,降幅较前值扩大至-3.7%,影响CPI下降约0.69个百分点,主要源自猪肉价格的进一步下跌,除此之外翘尾因素的下降和7月中旬之后疫情反弹也对产生了一定负面影响。不过食品项环比降幅的收窄或显示食品价格边际改善,且7月底国常会提出“建立生猪生产逆周期调控机制”,猪粮比价自5月之后高位回落,猪肉价格或接近底部,未来有边际性改善空间较大。非食品价格上涨依旧为CPI的主要驱动力,今年以来持续上行,7月涨幅扩大至2.1%,影响CPI上涨约1.7个百分点。从拉动CPI增长分项来看除食品为负向拉动外,其余均为正向拉动,且主要集中在服务端,服务当月同比高达1.6%,创2019年9月以来新高,其中交通和通信、教育文化和娱乐和居住对CPI的拉动合计达1.39个百分点,其中交通工具燃料和旅游环比增幅分别达3.4%和7.3%,主要受到原油价格上行以及暑期外出旅游的因素。


大宗商品价格上行继续推动PPI维持高增态势。虽然自5月开始PPI的翘尾因素呈现持续回落态势,但由于大宗商品价格的持续上行,尤其是上游采掘业的高增,导致新涨价因素持续攀升,带动整体PPI的上行。PPI中上游采掘业同比增长38.7%,创有数据以来新高,中游原材料和加工业则基本维持前值水平,显示“保供稳价”系列政策在中游端得到了较好的控制,生活资料当月同比亦维持在0.3%水平,除食品项外,其余生活资料分项均不同程度回升,显示PPI向CPI有一定的传导作用。从环比角度来看,PPI有所回升,其中采掘工业环比增加1.3个百分点至5.2%,主要与高温天气导致的动力煤需求较旺以及国际原油价格上行有关。


展望:政府近期出台了一系列的“保供稳价”政策,或减缓大宗商品价格上涨的压力,叠加基数效应消退,预计PPI高点已过,将缓慢回落,下半年中枢达7.4%,全年或达6.23%。CPI方面,近期内国疫情呈现反弹态势,若政府控制较好,居民外出意愿持续增强,旅游、餐饮、娱乐等线下服务行业回暖,将促进服务价格的回升;同时在政策对猪肉供需结构的调整下,猪肉价格有望企稳,从而带动CPI温和回升,预计下半年中枢回升至1.6%,全年或达1.15%。


7月社融大幅回落,实体融资需求偏弱


中国7月社会融资规模增量10600亿元人民币,预期15200万亿,前值36689万亿。7月末社会融资规模存量为302.49万亿元,同比增长10.7%。新增人民币贷款10800万亿元,预期10920万亿元,前值21200万亿元。M2同比增长8.3%,预期8.7%,前值8.6%;M1同比4.9%,预期5.4%,前值5.5%。


严监管下表外融资持续压降,季节性缴税缴准大月,社融大幅回落。7月份表内业务、表外融资以及地方政府均出现了全面回落态势,导致社会融资规模大幅下降,远低于2017-2019年三年均值水平1.75万亿。其中表外业务连续六个月压降,7月压降规模达4038亿元,相较去年下降近1400亿规模,显示在防风险的政策下,信用环境持续处于收紧阶段。同时地方政府债融资规模为今年2月份以来新低,主要在于洪涝灾害、散点疫情,导致基建融资需求下降,地方债发行缓慢。730政治局会议中指导专项债实现跨周期调节,在下半年国债到期下降以及逆周期调节下预计会加大政府债发行,政府融资或将加速。表内业务因投向受限,导致通过票据和非银贷款冲抵额度。


极端天气、散点疫情以及严监管下,实体融资需求偏弱。7月新增人民币贷款为1.08万亿元,较去年同期增加873亿元,低于2017年至2019年三年均值1.11万亿,显示实体融资需求下降。从信贷结构来看,中短期均出现了明显下降,主要因7月洪涝灾害、散点疫情影响,令居民以及实体企业的短期资金需求减弱,同时部分城市房贷利率有所上调、购房条件收紧,也导致了居民长期贷款的下降。


M1-M2剪刀差负向收窄扩大。7月M1增速连续七个月回落,与楼市降温、企业部门活期存款减少有关;M2增速亦较前值回落,主要因7月是缴税大月,居民和企业存款向非银存款和财政存款转化,导致财政存款的多增以及居民存款偏弱。M1与M2的剪刀差反映的是企业活性与整体经济流动性的相对强弱,剪刀差负向扩大或意味企业活性下降。


展望:8月之后MLF到期规模高达3.94万亿,预计央行将实现完全对冲到期量,同时在下半年存在较大下行压力下,跨周期调节将为社融提供一定的支撑,信用结构偏紧状态或趋缓。


图表2:中国经济数据汇总

数据来源:Wind,宜信财富




声明:

本文中经济数据来源均为Wind数据库。


风险提示:

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END


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